金诺法谈｜浅析获取房地产项目的交易对价（一）

房地产项目的获取过程中，不论是一级市场的招拍挂方式，还是二级市场的收并购方式，最核心的要素就是交易对价。

一、交易对价的含义

从含义而言，通常认为交易对价是指一方为了获得交易对手所拥有的现在或将来获得的某种权利、利益，而愿意支付给交易对手的代价。

对于“一手地”，也就是招拍挂项目中，交易对价也就是我们通常所说的摘牌价、竞得价。交易对手为国有建设用地使用权的出让人即国家，按照《最高院关于审理涉及国有土地使用权合同纠纷案件适用法律问题的解释》第一条之规定，由市、县人民政府自然资源主管部门代表国家与受让人（摘牌或竞得主体）签署出让合同。

而对于“二手地”，也就是收并购项目中，交易对价就是受让方向转让方所支付的收购价款。

二、确定交易对价的基本逻辑

由于专业不同，不同的业务口径对于交易对价的基本角色定位也不尽相同。

1.财务专业：

财务专业在计算交易对价的过程中，其计算的维度主要为“最低可实现的销售收入”，公式为：最低可实现的销售收入=①土地成本+②公配成本+③建安支出+④两费（管理费用、销售费用）+⑤集团分摊费用（若有）+⑥财务费用+⑦税金+⑧利润（保底）。

在计算的内部口径中，在上述公式中的①+②+③可统称为“成本”，④+⑤+⑥可统称为“费用”，即整合后交易对价（总销售金额）=成本＋费用＋税金＋利润。

对于“一手地”而言，在出让合同中所对应的标的金额，即填写的“交易对价”仅为土地成本（土地出让金）。而上述公式所计算的最低可实现的销售收入中，除利润外即为开发项目的所有支出。在锁定最低可实现的销售收入的前提下，由于公配成本、建安支出、两费、集团分摊费用、财务费用、税金亦基本固定，所以利润与土地成本两个要素形成反比，开发商通过测算自身的利润，来设定土地成本也就是预期的摘牌价。

对于“二手地”而言，开发商按照上述构成的要素累加计算后，就形成了一个基本的底价，即要获取这个项目，需要大致花费多少钱，但不等同于最后合同上所填写的实际交易价格。

2.法律专业：

在法律专业中，一般提及交易对价仅指收并购项目。从收购模式角度而言，绝大多数为股转方式承债式收购，即交易对价=股权转让款+债权转让款。也就是传统意义上“股+债”模式，该模式是收并购项目中最普遍的交易对价拆分方式。

而对于少数采用的资产转让方式收购，即交易对价=资产价值+税费。

 三、不同项目获取方式中交易对价的测算逻辑

1、招拍挂项目

在招拍挂项目的交易对价测算过程中，主导是投资人员，从投资逻辑以挂牌公告或拍卖公告所显示的基本规划条件进行测算以及指标的铺排。

我们以一个现实的案例来简述，即xx区xx地块

其中，可售计容建面一般包括住宅、商业。不可售计容建面一般包括自持物业、学校、物业用房、养老设施等。

以上述案例为基础，投资逻辑中，所关注的指标为：

? 计容建面=用地面积×容积率即200,000㎡=100,000㎡×2=地上可售计容建面+地上不可售计容建面，即200,000㎡=170,000㎡+20,000㎡+10,000㎡

? 总地价=摘牌价+3%契税+交易服务费，假若底价摘牌，总地价155,000万=150,000万+4500万+500万（假定交易服务费）

? 计容楼面价=总地价/总计容建筑面积=155,000万/ 200,000㎡=7750元/㎡。

? 可售楼面价=（总地价+大型公配开发成本-自持物业分摊土地成本）/地上可售计容建面

上述公式中，“大型公配开发成本”、“自持物业分摊土地成本”则根据每个房企成本控制的水平以及对于项目的产品等级定位而定。

最后，房企内部，投资部门根据上述综合结果做敏感分析，根据不同土地竞得价格对净利润测算，得出举牌授权价。授权价的计算，是按照每个房企自身的“拿地红线”倒推计算而言的。即锁定一个测算指标红线（静态指标一般为利润率、动态指标则为财务净现值和内部收益率），结合项目当地的建安成本、项目业态标准、预计的销售方式（是否包含分销）等因素，来最终确定土地成本最高可以控制在什么价格可以实现。

 2、收并购项目

在收并购项目中。投资逻辑以“项目可售地上面积×项目可售楼面价”作为项目的估值原则；在股转方式收购的模式下，法律逻辑则以“股权转让款+债权转让款”作为计算原则。“股+债”模式是收并购项目协议中最普遍的交易对价拆分模式。

先举一个典型的“股+债”模式

A公司拥有**市**区商住用地100亩（土地出让金9000万，净地未开发），银行存款1000万。A公司负债只有银行借款5000万，股东借款2000万，无其他负债，股东实缴注册资本金3000万。因市场上行，经评估土地价格20,000万。B公司拟收购A公司100%股权,从而取得地块开发收益权。

就上述案例，从法律角度进行匡算：

? 资产对价=土地价值20,000万

? 土地溢价=土地价值20,000万-土地原始成本9,000万=11,000万

? 股权对价=净资产3000万+土地溢价11,000万=14,000万，亦可以算作=土地价值20,000万+银行存款1000万-银行借款5000万-股东借款2000万

? 实际交易对价=股＋债=14,000万＋股东借款2000万+银行借款5000万-银行存款1000万=20,000万。

后续，笔者将从一级土地开发、自持项目收购、交易对价的调整机制等不同方面，对交易对价进行浅析，欢迎指正。